Banca central y dependencia fiscal

Tras año y medio de venir aplicando una apropiada política monetaria contracíclica, nuestro Banco de la República (BR) enfrenta al menos tres dilemas, cuya solución requiere un afinado equilibrio técnico-político. El primero proviene de la incertidumbre sobre la ‘reflación’ en Estados Unidos, llevando al BR a concluir (tres meses atrás) que no había urgencia de elevar su tasa repo, la cual ha permanecido en 1,75 por ciento para morigerar los dañinos efectos de la pandemia sobre la actividad económica y el desempleo. Sin embargo, la inflación en EE. UU. ahora se ha elevado por encima del 4 por ciento anual y la subyacente pronto superará el umbral del 2 por ciento.

Por esa razón, la Fed acaba de señalar que se apresta a disminuir sus inyecciones de liquidez al finalizar este año y prepara alzas que podrían llevar dicho repo hacia 1 por ciento en 2022. En paralelo, la inflación en Colombia ahora bordea el 4,5 por ciento anual, y la subyacente podría llegar al 3 por ciento, haciendo evidente que se tienen problemas de inflación de costos asociada a commodities, transporte y una devaluación cercana al 12 por ciento, resultante de “déficits gemelos fiscal y externo”.

La buena noticia es que el dilema de alzas moderadas del BR pronto debería solucionarse, pronosticándose un repo de 2,5 por ciento al cierre de este año. Ello ayudaría a contener expectativas de inflación por debajo del 4 por ciento en un año electoral y bajo amenazas de populismo petrista-bolivariano (cristalizado en Perú, casi en Ecuador y con riesgo en Chile). Al menos dos codirectores del BR se habrían percatado de todos estos riesgos.

El segundo aspecto de cuidado para el BR ha tenido que ver con la operación a través de la cual se le habilitaron reservas internacionales de forma directa al Minhacienda por valor de US$ 2.800 millones, en vez de que el Gobierno tuviera que comprarlas en el mercado a la tasa de flotación (como había sido la costumbre). Se aprovechó la particularidad de asignación de derechos especiales de giro del FMI a países emergentes, que incrementaron las reservas brutas del país, para hacer la carambola de mejorarles la liquidez de los TES y el perfil de los activos locales del BR al incrementar sus tenencias de TES con eventuales mejores retornos.

Esto último podría mejorar marginalmente el balance cuasifiscal del BR en 2022, pero habiendo incurrido el Gobierno en el costo de una mayor deuda pública al postergar amortizaciones de su deuda. Como es el Gobierno el que recibe dichas utilidades (o evita hacerle aportes presupuestales al BR bajo pérdidas), la ingeniería financiera poca diferencia hará a nivel macroeconómico, así el BR y el Minhacienda aduzcan que se trataba de una operación de mayor liquidez y mejor manejo de sus activos líquidos.

Atrás han quedado los años en que el BR era riguroso evitando operaciones cambiarias especiales con el Gobierno o cuando las operaciones de mercado abierto exigían TES con maduraciones superiores a un año, precisamente para evitar las suspicacias de efectos de dependencia fiscal sobre la estrategia de inflación objetivo y la flotación cambiaria.

Y, por último, ha estado el tema de las repetidas rotaciones de codirectores y gerencia, dadas las particularidades de renuncias por motivos personales. Duque nombró dos codirectores que no tenían la trayectoria requerida (independiente de la buena forma como parece están usando sus idóneas capacidades de aprendizaje) e impulsó de forma algo burda la candidatura del ministro Carrasquilla para la gerencia. Afortunadamente primó la institucionalidad al optar la junta por Villar.

Carrasquilla, no me cabe la menor duda, es un capaz y experimentado banquero central. Ojalá aplique todo su conocimiento para preservar al BR como ente independiente y técnico, amortiguando la difícil tarea que tiene la entidad bajo esa elevada dependencia fiscal que hace cada vez más difícil el manejo monetario y cambiario del BR.

SERGIO CLAVIJO

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